УПРАВЛЕНИЕ СТРУКТУРОЙ КАПИТАЛА НЕФТЕГАЗОВЫХ КОМПАНИЙ В СОВРЕМЕННЫХ УСЛОВИЯХ

Аннотация: Каждая нефтегазовая компания заинтересована в повышении своей конкурентоспособности для сохранения положения на рынке и обеспечения дальнейшего стабильного роста. Эффективное управление, как имеющимися, так и привлеченными ресурсами является одной из предпосылок для устойчивого стратегического развития организации. В связи с недостаточностью собственных ресурсов, компании прибегают к внешним заемным средствам. Однако для того, чтобы обеспечить стабильный приток этих ресурсов, компания должна заниматься улучшение ряда финансовых показателей. К таковым можно отнести такой показатель, как структура капитала, который отражает степень надежности компании, ее устойчивости, соотношение между риском и доходностью, и вызывает доверие либо недоверие со стороны потенциальных инвесторов.

Ключевые слова: капитал, управление, структура капитала, нефтегазовые компании, заемный капитал, собственный капитал, нефтегазовая отрасль, модели структуры капитала.

Структура капитала влияет на его средневзвешенную стоимость и, как следствие, на ценность компании с точки зрения инвесторов. По этой причине решение вопроса о рациональном уровне заимствований сохраняет свою актуальность, особенно для российских нефтегазовых компаний, столкнувшихся с двумя проблемами – дефицитом доступных финансовых ресурсов и удорожанием обслуживания заемного капитала. Исследование было выполнено на примере пяти компаний, для которых были рассчитаны показатели структуры и стоимости обслуживания капитала, впоследствии соотнесенные с показателями эффективности политики заимствований.

Политика заимствований, проводимая нефтегазовыми компаниями, оказывает существенное влияние на показатели эффективности их операционной деятельности и ключевые инвестиционные решения. Цель работы заключается в изучении подходов российских нефтегазовых компаний к формированию структуры капитала и определении границ рациональной долговой нагрузки.

Изучение данного вопроса приобретает особое значение в настоящее время, поскольку, начиная с 2014 года, многие нефтегазовые компании России столкнулись с проблемой привлечения необходимых заемных средств на внешних финансовых рынках. Кроме того, влияние макроэкономических факторов привело к удорожанию обслуживания кредитов и займов, номинированных в иностранной валюте. В структуре капитала нефтегазовых компаний на протяжении последних лет значительная доля приходится именно на такие долгосрочные кредиты и займы, поэтому вопрос о рациональности проводимой компаниями политики заимствований актуален [5, с.114].

За счет формирования эффективного баланса капитальных вложений возможно достигнуть максимального производственного и экономического роста в любой отрасли, в том числе в нефтегазовой, являющейся ключевой отраслью России и вносящей огромный вклад в формирование валового внутреннего продукта страны, а также в формирование доходной части государственного и региональных бюджетов.

Сбалансированная инвестиционная политика ТНК (сбалансированное осуществление инвестиций в основной капитал внутри страны и экспансия капитала за рубеж) предполагает наиболее эффективные пути обновления и расширения производственных процессов, повышения научно-технического потенциала с учетом не только собственных интересов компании, но и с учетом значения инвестиционных программ для экономического развития отрасли и обеспечения ее конкурентоспособности на мировой арене, в том числе в условиях кризисных явлений.

Ключевые российские нефтегазовые компании наращивают свои капиталы за счет производственно-хозяйственной деятельности, осваивая новые месторождения и увеличивая добычу внутри страны, путем слияний и поглощений компаний внутреннего рынка, а также образования совместных предприятий с участием прямых иностранных инвестиций. Достигнув высокого уровня капитализации, крупнейшие вертикально интегрированные корпорации нефтегазовой отрасли России выходят на международные рынки углеводородного сырья, осуществляя экспансию капитала за рубеж посредством участия в разработке иностранных месторождений, приобретения зарубежных активов на территории других государств, формирования зарубежных дочерних компаний. Выход на международные энергетические рынки расширяет возможности использования мировых достижений научно-технического прогресса, является важнейшим фактором создания условий масштабной модернизации отечественной энергетической отрасли, повышает экономическую эффективность и конкурентоспособность компаний и всего российского ТЭК.

Структура капитала - «специальное логическое понятие, введенное в современный финансовый анализ нефтегазовой компании для обозначения комбинации источников заемного и собственного финансирования, которая принята в компании для реализации ее рыночной стратегии»[1, с.44]. И. А. Бланк в своем учебном пособии определяет оптимальную структуру капитала, как «соотношение использования собственных и заемных средств, при котором обеспечивается    наиболее    эффективная    пропорциональность    между коэффициентов финансовой рентабельности и коэффициентом финансовой устойчивости предприятия, т.е. максимизируется его рыночная стоимость»[1, с.25]. Важность структуры капитала доказывается тем, что как недоиспользование заемного капитала, так и слишком активное его использование, могут негативно отразиться на финансовом состоянии компании.

Большинство ученых, исследовавших структуру капитала, утверждают о ее значимости, однако существует точка зрения Модильяни и Миллера, чьи умозаключения полностью противоположны мнению большинства.

В данной статье были рассмотрены как качественные, так и количественные теории формирования структуры капитала, а также был проведен анализ их применимости для компаний нефтегазовой отрасли РФ[2, с.15].

1.1. Модель Модильяни-Миллера без учета налогов - В отсутствии налогообложения структура капитала не влияет на стоимость нефтегазовой компании. Нефтегазовая компания не должна заботиться о том. откуда ей взять деньги на долгосрочные финансовые вложения. Теорема имеет много допущений, которые нельзя не учитывать при планировании структуры капитала, поэтому практическая применимость затруднена. Но использование положений теоремы в качестве рекомендательного характера допускается.

1.2. Модель Модильяни-Миллера с учетом налогов -  Нефтегазовая компания, которая использует в своем финансировании заемный капитал, имеет более высокую рыночную стоимость, так как происходит экономия на процентах. Наращивая долги, стоимость левереджированной нефтегазовой компании будет зависеть от структуры капитала (максимизация при 100% ЗК). Теорема имеет много допущений, которые нельзя не учитывать при планировании структуры капитала, поэтому практическая применимость затруднена (а именно, наличие 100% ЗК невозможно). Но использование положений теоремы в качестве рекомендательного характера допускается.

2. Традиционный подход - Существует оптимальная структура капитала, при которой WACC минимальный. Умеренный рост доли заемного капитала положительно влияет на рыночную стоимость нефтегазовой компании и снижает средневзвешенную стоимость капитала, однако при превышении некого критического значения ситуация меняется, и с ростом риска акционеры повышают требования к доходности. Принимает во внимание любую нефтегазовую компанию, но для нефтегазовой компании нефтегазовой отрасли нужен учет дополнительных отраслевых факторов, таких как уровень процентных ставок, государственная поддержка, объемы привлекаемых ресурсов. В связи с этим значения WACC могут отличаться от значений подобных компании других отраслей, при этом структура капитала будет положительно влиять на рыночную стоимость нефтегазовой компании. Применима на практике. Заключается в расчете значения средневзвешенной стоимости капитала и проведении корреляционно-регрессионного анализа для нахождения значения, при котором стоимость нефтегазовой компании будет максимальна[6, с.112].

3. Компромиссная теория - Оптимальная структура капитала - это нахождение сбалансированного состояния между экономией на налогах за счет привлечения заемного капитала и затратами, связанными с потерей платежеспособности в результате излишнего капитала такого рода. Компании, обладающие большим объемом материальных активов и значительной налогооблагаемой прибылью должны иметь высокие уровни долговой нагрузки, а тем нефтегазовая компаниям, у которых ситуация противоположная следует придерживаться финансирования в рамках собственного капитала.  Учтена специфика компаний нефтегазовой отрасли в том, что большинство нефтегазовых компаний отрасли обладает большой долей материальных активов и финансово устойчивы, поэтому могут позволить высокие уровни долговой нагрузки в сочетании с финансовой устойчивостью. Следовательно, теорию можно проследить исходя из анализа компаний отрасли. Возможно применение данной теории для планирования структуры капитала исходя из анализа финансовой устойчивости компании и издержек, которые могут быть вызваны чрезмерной долей заемного капитала (банкротства).

4. Теория иерархии - компании стремятся использовать нераспределенную прибыль в качестве первоочередного источника. Далее могут прибегнуть к внешнему заемному капиталу. Затем идут конвертируемые облигации. В самую последнюю очередь нефтегазовой компании может перейти к размещению акций. Так происходит в результате того, что последний источник является самым дорогим и существенно влияет на рыночную стоимость компании. Специфика учтена за счет того, что часть нефтяных компаний имеет достаточно большую базу материальных активов, устойчива и может платить по обязательствам, но использует преимущественно самофинансирование. Помимо этого модель принимает во внимание то, что в компаниях существует информационная асимметрия, влияющая на решения по финансированию. Применима практически только в части планирования последовательности использования источников, но не дает никакого соотношения по объемам привлекаемых ресурсов[3, с.7].

5. Теория отслеживания рынка - принятие определенных действий относительно структуры капитала нефтегазовой компании связано с отслеживанием состояния рынка. Во внимание принимается воздействие прошлых колебаний курса акции на структуру капитала в настоящем. Компании нефтегазовой сферы своими действиями указывают на то. что используют возможности текущего состояния рынка и осуществляют, к примеру, выпуск облигаций, номинированных в валюте в то время, как позиции рубля становятся слабее. Не дает рекомендаций по оптимальному соотношению собственных и заемных средств. Но при этом теорией можно руководствоваться, опираясь на рыночную ситуацию и опыт компании[4, с.10].

6. Теория информационнных каскадов - менеджеры при планировании оптимальной структуры капитала имитируют действия и решения других экономических агентов, которые находятся в похожей ситуации. Это происходит вне зависимости от того, какой информацией обладает менеджер относительно данного решения. Скорее всего теория имеет малый удельный вес среди нефтегазовых компаний нефтегазовой отрасли, так как они могут понести большие финансовые потери просто скопировав план действий других нефтегазовых компаний. При этом все серьезные действия в крупных нефтегазовая компаниях не сосредоточены в руках только одно человека, а подвергаются тщательной оценке группы экспертов. Теория может быть применима не практике. Структура капитала будет определяться путем имитации или копирования структуры других нефтегазовых компаний или подразделений.

7. Теория влияния личных качеств менеджеров на принятие решений -  теория о том, как психологические особенности личности влияют на принятие решений относительно судьбы нефтегазовой компании (чрезмерный оптимизм, самоуверенность, непринятие потерь). Теория характерна для всех нефтегазовой компании, в том числе и для нефтегазовых. Но имеет небольшой вес среди нефтегазовых, так как они могут понести большие финансовые потери вследствие поведения менеджера. При наличии большого числа управленцев решения могут приниматься необоснованно и необдуманно. Не дает практических рекомендации для планирования структуры капитала. Но полезна нефтегазовая компаниям для того, чтобы понимать из-за чего снижается их рыночная стоимость[9, с.4].

8. Теория агентских издержек - существует противоречие интересов менеджеров и собственников, и нежелание первых максимизировать доход от инвестированных средств, что влечёт за собой агентские издержки. Компания несет следующие агентские издержки: «издержки мониторинга, гарантийные издержки и издержки остаточной потери» и расходует средства на них, а не на цели развития. Нефтегазовой компании нефтегазовой отрасли сильно подвержены агентским конфликтам в связи с их большими размерами и разветвлённой сетью подразделений. Собственники не могут контролировать все процессы в компании и передают управление менеджерам. Не дает практических сведений по расчету оптимальной структуры капитала. Но показывает, как агентские конфликты негативно влияют на стоимость нефтегазовой компании и уменьшения дохода собственников.

9. Динамическая компромиссная модель - при определении оптимального уровня собственного и заемного капитала нефтегазовая компания менеджеры сталкиваются с тем, что не все компании могут приспособиться к сформированной структуре капитала достаточно быстро, в связи с этим возникает понятие «издержки приспособления». Скорость приспособления зависит как от микроэкономических, так и от макроэкономических факторов. Подходит для всех нефтегазовых компаний, в которых произошло отклонение фактического значение структуры капитала от оптимального. Теория гласит, что быстрорастущие нефтегазовой компании, такие как нефтяные могут быстро стабилизировать показатель структуры капитала, однако, в условиях нестабильности, проблемы могут возникнуть у нефтегазовой компании данной отрасли тоже. Применяется для анализа причин отклонений фактически уровня задолженности от оптимального за счет издержек приспособления. Правил расчета оптимальной структуры капитала не предоставляет [10, с.38].

По результатам анализа теорий структуры капитала и оценки их применимости, можно выявить, что теории Модильяни и Миллера невозможно применить на практике в силу их допущений, но из них можно извлечь рекомендации по оптимизации ресурсов нефтегазовой компании [1, с.19].

Традиционная теория, теория компромиссов и иерархии имеют практическое применение, и на их основе, действительно, можно спланировать структуру капитала для нефтегазовой компании нефтегазовой отрасли. Они максимально приближены к действительно и частично используются нефтегазовая компаниями.

Ряд поведенческих теорий, за исключением теории информационных каскадов и теории влияния личных качеств менеджеров, необходимо брать в расчет при планировании структуры капитала, так как агентские конфликты, возникающие в компаниях, могут серьезно уменьшить ее рыночную стоимость, наряду с теорией отслеживания рынка, решения по которой могут быть очень рискованными. Последняя теория - динамическая компромиссная имеет смысл в том, что позволяет оценить, за счет чего произошло отклонение фактического значения структуры капитала от целевого, того, которое было выведено и получено на основе всех других моделей.

Список литературы:

1. Бланк И.А. Финансовый менеджмент / И. А. Бланк. - 2-е изд. перераб. и доп. - СПб.: Ника-Центр, 2014. - С. 67.
2. Глобальная энергетика и геополитика (Россия и мир) / В. В. Бушуев, А. М. Мастепанов, В. В. Первухин, Ю. К. Шафраник ; под ред. Ю. К. Шафраника. - М. : ИД «Энергия», 2015. - C. 32.
3. Иванов А. С. Мировой рынок энергоресурсов: сегодня и вчера / А. С. Иванов, И. Е. Матвеев // Российский внешнеэкономический вестник. - 2015. - № 4. - С. 3-24.
4. Иванова Н.М. Воздействие капитальных вложений российских нефтегазовых ТНК внутри страны на развитие ТЭК России / Н. М. Иванова, С. Н. Лавров // Минеральные ресурсы России: экономика и управление. - 2016. - № 3. - С. 19.
5. Иванова Н.М. Экономический анализ инвестиционной политики российских ТНК нефтегазового сектора в посткризисный период 2010-2014 гг. на примере крупнейшей нефтегазовой ТНК отрасли ПАО «Лукойл» / Н. М. Иванова, С. Н. Лавров // Экономика и предпринимательство. - 2016. - № 2, ч. 2. - С. 254.
6. Козеняшев, К.А. Стратегии развития вертикально-интегрированных нефтяных компаний в условиях нового мирового энергетического порядка : дис. ... канд. экон. наук : 08.00.14 / Козеняшев Кирилл Андреевич ; [Место защиты: Рос. гос. ун-т нефти и газа им. И. М. Губкина]. - М., 2016. - 181 с.
7. Корпоративные финансы. Руководство к изучению курса / Гос.ун-т -Высшая школа экономики; отв.ред., рук. авт. Коллектива И.В. Ивашковская. - М.: Изд. Дом ГУ ВШЭ, 2008. - С. 84
8. Кузнецов А.В. Российские прямые инвестиции за рубеж: предсанкци-онная картина и перспективы в новых международно-политических условиях : тезисы доклада к заседанию Ученого совета ИМЭМО РАН 28 января 2015 г.
9. Фролова Н.С. Проблемы и перспективы развития инвестиционного сотрудничества в России на современном этапе / Н.С. Фролова // Интернет-журнал «НАУКОВЕДЕНИЕ». - 2015. - Т. 7, № 5. - С. 7.
10. Энергетика и инновации на перекрестках мировой политики (Мировое развитие. Вып. 13) / отв. ред. Н. В. Тоганова, К. Р. Вода, Е. А. Сидорова. - М. : ИМЭМО РАН, 2014. - С. 82.