ОСОБЕННОСТИ ОЦЕНКИ РИСКОВ ПРИ ОПРЕДЕЛЕНИИ СТОИМОСТИ ИННОВАЦИОННО-ОРИЕНТИРОВАННОЙ КОМПАНИИ

FEATURES OF RISK ASSESSMENT IN DETERMINING THE VALUE OF AN INNOVATION-ORIENTED COMPANY

Elena Vladimirova

Master's degree in Finance and economic security, Vyatka state University,

Russia, Kirov

Tatyana A. Burtseva

Doctor of Economics, Professor, Department of Finance and economic security, Vyatka state University,

Russia, Kirov

АННОТАЦИЯ

В статье представлены особенности учета и оценки влияния рисков при определении стоимости инновационно-ориентированной компании. Предпринимательская деятельность, ориентированная на инновации, как правило, является высокодоходным видом деятельности, который, однако, сопряжен с весьма высоким уровнем риска. И это не может не учитываться при определении стоимости компании в целях ее продажи или в рамках концепции управления стоимостью так как включение оценки рисков в процедуру определения стоимости компании способно снизить ее в несколько раз.

ABSTRACT

The article presents the features of accounting and assessing the impact of risks in determining the value of an innovation-oriented company. Innovation-oriented entrepreneurship is usually a highly profitable activity, which, however, involves a very high level of risk. And this cannot be ignored when determining the value of a company for the purpose of selling it or within the framework of the cost management concept, since the inclusion of risk assessment in the procedure for determining the company's value can reduce it several times.

Ключевые слова: предпринимательский риск, финансовые риски, доходный, затратный и сравнительный подходы к оценке, дисконтирование, оценка стоимости.

Keywords: business risk, financial risks, revenue, cost and comparative approaches to valuation, discounting, valuation.

Если предприятие намерено эффективно работать на рынке – ему жизненно необходимо постоянно внедрять в свою деятельность инновации – новую продукцию, новейшее оборудование, современные технологии, совершенствовать организационную структуру и т.д. Иначе конкурентные позиции на рынке будут утрачены – со всеми вытекающими отсюда последствиями [3].

На инновации необходимы денежные средства, и немалые, но именно они обеспечивают предприятию инвестиционную привлекательность и способствуют росту его стоимости, то есть управление инновациями в данном случае имеет прямое и непосредственное отношение к управлению стоимостью предприятия, которое едва ли возможно без ее оценки.

Оценка предприятия проводится в рамках трех традиционных подходов к оценке – доходного, затратного и сравнительного. Инновационная ориентация бизнеса неизбежно накладывает свой отпечаток на стоимость бизнеса – иного варианта просто быть не может, так как любой инвестор стремится не только вернуть вложенные деньги, но и получить за их использование определенный доход, причем такой, чтобы в самом пессимистическом сценарии доходность хоть немного, но превышала инфляцию, а в самом оптимистическом сценарии – чтобы вложение денежных средств было намного выгоднее их размещения на самом высокодоходном депозите.

В рамках доходного подхода роль инноваций заключается в увеличении текущей стоимости будущих (ожидаемых) денежных потоков. Собственно, в этом и состоит смысл внедрения инноваций в деятельность предприятия или инновационных товаров – на рынок. Как было отмечено чуть выше – вложить сегодня денежные средства, чтобы завтра получить от этого вложения доход, который не только покрывает собственные затраты предприятия, но и стоимость привлеченного и инвестированного капитала. На наш взгляд, именно этот подход наиболее адекватно отражает истинную стоимость инновационно-ориентированного бизнеса.

Затратный подход основан на оценке стоимости имущества предприятия. Несомненно, инновационная деятельность влечет за собой развитие материально-технической базы предприятия, стоимость имущества растет, причем происходит это как в случае приобретения или создания основных фондов, так и в случае с приобретением или созданием нематериальных активов. Однако в чистом виде затратный подход несколько искажает реальную стоимость – как правило, оборудование для инноваций является узкоспециализированным и высокопроизводительным, и в силу этого – достаточно дорогостоящим. Но в случае необходимости при его продаже можно вернуть только незначительную часть вложенных средств, финансовые вложения и банковские депозиты приносят проценты, а по долгам в виде кредитов и займов проценты необходимо уплатить т т.д. И если с финансовыми ресурсами все это можно просчитать, то продажа материальных активов чревата потерями, которые необходимо учитывать с помощью соответствующих поправочных коэффициентов, получаемых экспертным методом и вследствие этого – имеющих стохастический характер.

Рыночный, или сравнительный, подход предполагает использование либо методов мультипликаторов, либо методов аналогов. Но ведь речь идет о стоимости фирмы, которая ориентирована на инновации, активно ими занимается и эффективная инновационная деятельность является ее стратегической целью, зафиксированной в миссии – откуда у нее аналоги? Значит, поправки вновь будут рассчитывать с учетом экспертных оценок, о которых речь уже шла немного выше и в дополнение можно сказать, что они всегда субъективны, а, следовательно, реальная стоимость всегда будет искажена.

Совершенно очевидно, что для получения наиболее объективной оценки рыночной стоимости необходимо использовать выбранные и обоснованные методики из всех трех подходов с их последующим согласованием и усреднением. При этом не стоит забывать и то, что рыночная стоимость – это всегда компромиссная цена, которая устраивает продавца и уплатить которую может себе позволить инвестор или покупатель. Но в данном случае в рамках управления стоимостью компании она представляет собой некий ориентир для оценки эффективности деятельности менеджмента.

Ни одна инновационно-ориентированная компания не работает из альтруистических побуждений, все они являются коммерческим организациями и в качестве главной цели своей деятельности преследуют получение прибыли. Внедряя любые инновации в свою деятельность, такие компании планируют достичь рыночного успеха за счет инноваций, но далеко не у всех это получается – в среднем только две из десяти инновационно-ориентированных компаний являются успешными и успевают монетизировать те конкурентные преимущества, которые им дают внедряемые инновации. Соответственно, стоимость таких компаний не просто стремится к нулю, а с учетом непогашенных долгов может стать и отрицательной величиной. Среди причин, которые непосредственно влияют на результаты инновационно-ориентированной деятельности и определяют отрицательный финансовый результат компаний, занятых ею – недооценка рыночной среды, в которой работает компания, вернее, недооценка рисков, присущих этой деятельности.

Ни для кого не секрет, что предпринимательская деятельность неразрывно связана с различного рода рисками, это даже закреплено на законодательном уровне в определении этого вида деятельности. Так, п.1 ст.2 ГК РФ определяет, что «…что предпринимательской является самостоятельная, осуществляемая на свой риск деятельность, направленная на систематическое получение прибыли…» [1].

Коротко охарактеризуем основные предпринимательские риски, исходя из того, что риск в данном контексте – это финансовые потери в виде недополученных доходов, прибыли, потерь имущества, которые вызваны влиянием случайных событий. Причем эти случайные события, в свою очередь, зависят от воздействий на предприятие и его деятельность со стороны внешней среды и ответных действий самого предприятия.

Любые риски, присущие деятельности любого предприятия обязательно присутствуют в рыночной экономике и в значительной степени влияют на стоимость предприятия. Именно поэтому анализ рисков при оценке стоимости предприятия достоин особого внимания. Отсюда следует, что при оценке должны быть выявлены риски, оказывающие наибольшее влияние на стоимость предприятия и определены методы их расчета и учета в стоимости. Это невозможно без предварительной систематизации рисков.

Прежде всего, необходимо выделить внешние и внутренние риски.

Внешние риски частично носят объективный характер, они, как правило, имеют природное либо экологическое происхождение. Общеэкономические риски определяются общими тенденциями мировой экономики, ухудшением макроэкономической ситуации, изменениями в конкурентной среде и т.д. Специфические особенности отрасли, в которой работает предприятие, несут в себе общеотраслевые риски. Политическая ситуация также таит в себе множество рисков. Например, экономические санкции, введенные США против России в целом, отдельных отраслей нашей экономики, отдельных предприятий и даже отдельных людей – это, прежде всего, стремление укрепить позиции своей экономики на глобальных рынках неэкономическими методами и за счет других стран мирового сообщества.

Финансовые риски связаны с инфляционными процессами, происходящими в национальной экономике, с непредсказуемости действий Банка России, с проблемами национальной валюты на рынке и т.д. Для отдельного предприятия, как и для всей национальной экономики, существенную угрозу несет продолжающееся несколько лет падение реальных доходов населения, которое рано или поздно приведет к обрушению платежеспособного спроса.

Внутренние риски – это риски, возникающие внутри самого предприятия. Характерными рисками являются риски производственные, такие, как риск утраты материально-технической базы или риски отсутствия на рынке труда представителей инженерных и рабочих специальностей, которые в полной мере в настоящее время реализуются на предприятиях оборонного комплекса и напрямую грозят срывом гособоронзаказа. Для предприятий, активно занимающихся инновационной деятельностью, в значительной степени присущи технические и технологические риски, связанные с внедрением новых технологий и нового оборудования, внедрения новых видов продукции коммерческие, когда возможны проблемы с реализацией инновационной продукции, на производство которой израсходованы весьма значительные средства. Весьма значительны и риски инвестиционные в виде процентного и кредитного риска, риска упущенной выгоды так как могут существования более выгодных вариантов инвестирования средств. И самый главный риск для предприятия – это риск его финансовой несостоятельности (банкротства).

Помимо этого, следует различать систематические риски, которые одинаково действуют на все предприятия национальной экономики, и несистематические – присущие для конкретно взятой отрасли и даже для отдельно взятого предприятия.

Кроме того, рыночная среда в современных условиях крайне подвержена разного рода турбулентностям, возникновение которых зачастую вообще не имеет отношения к экономике. К таким проявлениям можно отнести вялотекущую пандемию коронавируса и ее последствия.

В целях количественной оценки выявленных рисков обычно определяют возможные потери при их реализации – либо в процентном отношении относительно выбранной базы, либо в абсолютном (денежном) выражении.

В процессе оценки стоимости инновационно-ориентированного предприятия выявляются не только виды и величины случайных потерь, но и их причины. Эти процедуры проводятся в отношении тех рисковых событий, которые могут произойти с наибольшей вероятностью. Особого внимания заслуживают те риски, реализация которых может привести к катастрофическим последствиям.

Далее выбирается способ включения рисков в оценку стоимости предприятия, при этом наиболее распространенными способами такого включении являются механизмы использования коэффициента капитализации либо ставки дисконтирования.

При проведении оценки бизнеса в этом случае приветствуется многовариантность расчетов с последующим усреднением результатов, либо метод сценариев.

При расчете ставки дисконтирования используются модели САРМ, либо WACC, но наиболее приемлемыми, на наш взгляд, является метод кумулятивного построения ставки дисконтирования позволяющий учесть множество рисков.

Макроэкономические риски учитываются в соответствии с мето­диками, разработанными всемирно известными рейтинговыми ком­паниями, либо с помощью индексов экономико-математических и статистических инструментов.

Для оценки влияния рисков определим стоимость реально действующей компании, при этом будем использовать метод дисконтированных потоков, разработаем три варианта оценки стоимости – без учета специфических рисков, и с учетом специфических для него рисков.

Предприятие представляет собой лесоперерабатывающий комплекс по деревообработке и производству пеллет в Николаевском районе Хабаровского края.

Предприятие располагает материально-технической базой стоимостью 188 млн. руб., оборудование новое, вводится в эксплуатацию с начала 2021 года.

В рамках проекта предполагается реализовать безотходное производство: первичным является пиломатериалов в объеме 30 000 м³ в год, отходы производства и отходы лесозаготовок, раннее просто уничтожавшиеся предусматривается использовать для производства топливных пеллет, объем производства их составит 10 000 т в год.

Срок полезного использования материальной базы составляет 10 лет.

Годовая выручка по первому году составит 490 млн. руб. Далее выручка будет расти на 10% ежегодно до 5 года реализации проекта включительно. Рост предполагается как за счет наращивания физического объема производства, так и за счет роста цен.

Начиная с шестого года реализации проекта начнется и падение выручки, так как рост цен уже не будет компенсировать падение объемов производства вследствие нарастающего износа оборудования и выработанности лесосек. В среднем падение выручки составит ежегодно 10%.

Реализация проекта в границах территории опережающего развития предполагает регистрацию создаваемого предприятия в г. Николаевск-на-Амуре и заключение соответствующего соглашения с АО «Корпорация развития Дальнего Востока», работа с резидентами ведется непосредственно через ее дочернее общество АО «УК ТОР «Комсомольск».

Это позволяет создаваемому предприятию рассчитывать на льготы: во-первых, это полное освобождение предприятия от уплаты налога на прибыль организации в течение первых пяти лет реализации проекта. Следующие пять лет налог на прибыль уплачивается по ставке 13% вместо 20% установленных налоговым законодательством РФ. Во-вторых, льготный режим по уплате налога на имущество. Здесь также гарантируется полное освобождение от уплаты налога в течение первых пяти лет. Далее ставка налога установлена также на льготном уровне – 1,1% вместо 2,2%. В третьих, страховые взносы в течение всех десяти лет уплачиваются по ставке 7,6%, а аренда земли будет стоить не 4% от ее кадастровой стоимости, а 0,8%. [2]

Использование льготного режима обеспечивает сумму расходов предприятия по первому году реализации проекта в размере 221 млн. руб. В течение первых пяти лет она будет расти на 8% ежегодно, а следующие пять лет снижение будет происходить темпами 8% в год.

Таким образом, инвестиционный проект реализуется с 2021 года по 2030 год, и предполагает создание 40 новых рабочих мест. [4]

Расчет производим методом дисконтированного денежного потока. Под денежными поступлениями понимается сумма чистой прибыли и амортизационных отчислений:

,                                                               (1)

где:

R_i – элемент потока денежных поступлений в i-ом году;

r – ставка дисконтирования, выраженная в долях единицы;

JC – капитальные затраты, совершаемые единовременно;

n – число лет реализации проекта.

Расчет денежных потоков по проекту с учетом замечаний, приведенных при его описании, произведем с использованием расчетной Таблицы 1.

Таблица 1

Расчет денежных потоков предприятия

Далее необходимо определить ставку дисконтирования. Для этого будем использовать метод кумулятивного построения ставки дисконтирования, при котором ее величина в долях единицы рассчитывается по формуле:

r = r_f + r_p + r_c + I,                                                                   (2)

где:

r – ставка дисконтирования;

r_f – безрисковая процентная ставка;

r_p – премия за риски компании;

r_p – премия за страновой риск (используется для оценки и сравнения международных компаний);

I – процент инфляции (корректировка на рост потребительских цен).

Остановимся на более подробном рассмотрении всех элементов, участвующих в построении ставки.

Можно выделит следующие способы расчета безрисковой процентной ставки:

1. Оценка доходности на основе доходности государственных ценных бумаг (ГКО, ОФЗ). Так как данные ценные бумаги выпускает Министерство финансов, то они имеют максимальный кредитный рейтинг надежности. Максимальная доходность на день написания работы составляла 6,28% годовых.
2. Оценка безрисковой доходности на основе доходности по наиболее надежным банковским вкладам. Один из самых надежных банков – Сбербанк (международный кредитный рейтинг Moody’s: Ваа3 и Fitch BBB). Рейтинг имеет умеренные кредитные риски и рассматривается для долгосрочных вложений. Доходность по вкладам Сбербанка составляет на текущий момент 5,59%. [5]

Принимаем в качестве безрисковой ставки большую из них – 6,28%.

Расчет премий за риск приведен в Таблице 2.

Таблица 2

Расчет премии за риск

Страновой риск с учетом нынешнего экономического положения Китая (главного зарубежного партнера компании) принимаем равным 5%.

Для учета инфляции используем Прогноз долгосрочного социально-экономического развития Российской Федерации на период до 2030 года. [6] В соответствии с прогнозом, инфляция в России в период 2021 – 2025 года не превысит 3,9%, а следующие пять лет – 2,7%. При этом средняя за период прогноза инфляция составит 3,8%. С учетом нынешних экономических реалий и в целях максимального ужесточения условий проекта принимаем инфляцию на уровне 5%.

Таким образом, ставка дисконтирования на период реализации проекта с учетом рисков составит:

r = 6,28 + 29 +5 + 5 + 9,72 = 55,00%

9,72% - поправка, которую считаем необходимым внести для учета непредсказуемости отечественной экономической политики.

Без учета рисков (учтем только безрисковую ставку доходности и инфляцию):

r = 6,28 + 5 = 11,28%

Для упрощения расчетов введём понятие коэффициента дисконтирования, который может быть определен по формуле:

,                                                                      (3)

Таблица 3

Определение денежных потоков, формирующих стоимость предприятия (млн. руб.)

Результаты расчетов свидетельствуют, что учет влияния рисков при определении стоимости инновационно-ориентированной компании не просто снижает результат оценки, влияние рисков способно уменьшить стоимость компании в несколько раз, в данном случае – в 3,083 раза.

Таким образом, инновационно-ориентированные компании занимаются высокодоходной деятельностью, которая, однако, сопряжена с весьма высоким уровнем риска. Поэтому при определении рыночной стоимости компании необходимо учитывать риски, присущие деятельности компании, так как учет их влияния способен не просто снизить полученную стоимость компании, он уменьшает ее в несколько раз.

Список литературы:

1. Гражданский кодекс Российской Федерации. [Электронный ресурс] – Режим доступа – URL: http://www.consultant.ru/document/cons_doc_LAW_5142/8d8cd335130f04a7036c1eb50fff606c93fc643a/ (дата обращения:28.09.2020);
2. Налоговый кодекс Российской Федерации. [Электронный ресурс] – Режим доступа – URL: http://www.consultant.ru/document/cons_doc_LAW_19671/ (дата обращения:28.09.2020);
3. Еленева Ю. Я., Карпов С. А., Лукашевич Е. В. Управление финансированием инновационного развития промышленных предприятий: концептуальная модель//Вестник МГТУ Станкин. - 2012. Т. 2. № 1. С. 128 – 133.
4. Инвестиционное предложение. Проект организации лесного комплекса по деревообработке и производству пеллет в Николаевском районе. [Электронный ресурс] – Режим доступа – URL: https://www.investvostok.ru/firmennyy-stil-i-promo/showroom/Pellets.pdf (дата обращения:28.09.2020);
5. ООО ИА «Банки.ру». Официальный сайт. [Электронный ресурс] – Режим доступа – URL: https://www.banki.ru/investment/bonds/issuer-MFRU/ (дата обращения:28.09.2020);
6. Прогноз долгосрочного социально-экономического развития Российской Федерации на период до 2030 года. [Электронный ресурс] – Режим доступа – URL: http://www.consultant.ru/document/cons_doc_LAW_144190/ (дата обращения:28.09.2020).