НАУЧНЫЕ  ОСНОВЫ  ВОЗНИКНОВЕНИЯ,  РАЗВИТИЯ  И  ФУНКЦИЙ  ФИНАНСОВЫХ  ИННОВАЦИЙ

Ражаббаев  Шароф  Рахимбердиевич

канд.  экон.  наук,  доцент  Директор  Центра  исследований  развития  экономики  Узбекистана,  Республика  Узбекистан,  г.  Ташкент

E-mail: 

Ахмедов  Фаррух  Хуршидович

начальник  отдела  Национального  банка  внешнеэкономической  деятельности  Республики  Узбекистан,  Республика  Узбекистан,  г.  Ташкент

E-mail: 

THE  SCIENTIFIC  BASIS  OF  ORIGIN,  DEVELOPMENT  AND  FUNCTIONS  OF  FINANCIAL  INNOVATION

Sharof  Rajabbaev

doctor  of  Philosophy,  associate  professor,  Director  of  the  Center  for  economic  development  and  research  of  Uzbekistan,  Republic  of  Uzbekistan,  Tashkent

Farrukh  Akhmedov

head  of  department  of  National  bank  for  foreign  economic  activity  of  Uzbekistan,  Republic  of  Uzbekistan,  Tashkent

АННОТАЦИЯ

В  статье  приводятся  результаты  исследования  научной  литературы  посвященной  сущности  финансовых  инноваций  и  причин  их  возникновения.  Авторы  приводят  концептуальные  взгляды  и  формирование  теории  финансовых  инноваций,  функциональные  особенности  возникновения  новшеств  на  финансовых  рынках  не  как  отдельный  феномен,  а  как  эволюционное  развитие  финансовых  отношений.

ABSTRACT

The  article  presents  the  results  of  a  study  of  the  scientific  literature  on  the  effect  of  financial  innovation  and  its  causes.  The  authors  lead  conceptual  views  and  formation  of  the  theory  of  financial  innovation,  the  functional  features  of  innovations  in  the  financial  markets  not  as  a  separate  phenomenon,  but  as  an  evolution  of  the  financial  relations.

Ключевые  слова:  финансовые  инновации;  ценные  бумаги;  деривативы;  финансовая  глобализация.

Keywords:  financial  innovation;  securities;  derivatives;  financial  globalization.

Основная  часть  научно-исследовательских  работ  в  финансовой  сфере  считается  сильно  специализированной,  то  есть  посвященной  изучению  функционирования  лишь  некоторых  видов  ценных  бумаг  (разделенные  на  долговые  и  акционерные)  и  поведения  небольшого  количества  простых  финансовых  институтов  (банков  или  бирж.).  Тем  не  менее,  в  реальности  на  финансовых  рынках  существует  широкий  спектр  различных  финансовых  продуктов,  видов  финансовых  учреждений  и  различных  процессов  построения  и  ведения  предпринимательской  деятельности.  Эта  сфера  включает  в  себя  как  нетрадиционные  инструменты  и  формы  осуществления  бизнеса,  так  и  учреждения.

В  научной  литературе  посвященной  данной  тематике  исследуется  категория  финансовых  инноваций,  где  проводится  классификация  отдельных  аспектов  процесса  их  возникновения  и  развития,  подходы  к  оценке  их  влияния  и  последствия  для  национальной  и  мировой  экономики.  Использование  понятия  финансовой  инновации  все  больше  встречается  при  описании  шоков  в  экономике  («инновации  монетарной  политики»)  или  их  причин  (например,  евровалюты).

В  целом,  финансовые  инновации  —  это  акт  создания,  а  затем  популяризации  новых  финансовых  инструментов  и  технологий,  институтов  и  рынков.  Согласно  определению,  данному  в  Руководстве  по  Сбору  и  Толкованию  Сведений  по  Инновациям  ОЭСР,  инновации  разделяются  на  4  группы  [11,  pp.  163]:

1.  Инновационные  продукты.  Примерами  инновационных  продуктов  являются  сделки  с  деривативами,  новые  формы  корпоративных  ценных  бумаг  или  структурных  инвестиционных  продуктов,  применяемых  в  процессе  торговли  товарами  и  услугами  для  совершенствования  экономических  отношений.  Они  включают  в  себя  значительное  улучшение  технических  спецификаций,  компонентов  и  материалов,  разработку  программного  обеспечения,  создание  удобств  для  потребителей  и  другие  функциональные  характеристики.  В  качестве  инновационных  продуктов  могут  быть  использованы  новые  знания  и  технологии  или  же  новые  формы  и  комбинации,  основанные  на  уже  существующих  продуктах.  При  этом  термин  «продукт»  используется  для  охвата  товаров  и  услуг.

2.  Инновационные  процессы.  К  инновационным  процессам  относятся  введение  новых  методов  распространения  ценных  бумаг,  транзакций  обработки  или  ценообразования.  Инновационными  процессами  является  реализация  новых  или  значительно  усовершенствованных  методов  производства  или  доставки,  включающих  в  себя  существенные  изменения  методов  и  оборудования.  Инновационные  процессы  предназначены  для  уменьшения  издержек  производства  или  поставки,  повышения  качества  продукции  или  производство  и  поставка  новых,  значительно  усовершенствованных  продуктов.

3.  Инновационный  маркетинг.  Инновационным  маркетингом  является  внедрение  новых  методов  маркетинга  посредством  внесения  значительных  изменений  в  дизайн  продукта  или  упаковки,  размещения  продукции,  продвижения  продукта  или  определении  цены.  Инновационный  маркетинг  направлен  на  повышение  уровня  удовлетворенности  клиентов  в  следствии  которого  выявляются  новые  рынки  сбыта  или  улучшение  новой  рыночной  позиции  производителя,  с  целью  увеличения  объема  продаж.

4.  Инновационные  методы  организации.  К  инновационным  методам  организации  относятся  новые  методы  организации  деловой  деятельности,  создание  рабочих  мест  и  установление  внешних  отношений.  Организационные  инновации  предназначены  для  повышения  производительности  производства  путем  сокращения  административных  расходов  или  издержек,  улучшение  условий  на  рабочих  местах,  получение  доступа  к  нематериальным  активам  (например,  ноу-хау).

По  определению  Е.  Роджреса  «Инновация  включает  в  себя  процессы  изобретения  (непрерывных  исследований  и  функции  развития)  и  диффузии  (или  внедрения)  новых  продуктов,  услуг  или  идей»  [12].  Возможно,  использование  понятия  «изобретение»  к  инновациям,  несколько  преувеличено,  поскольку  большинство  инноваций  являются  эволюционным  видоизменением  ранее  использованных  продуктов.  Так  как  инновация  не  является  абсолютно  новым  феноменом,  а  использование  понятия  «новое»  к  инновациям  рассматривается  субъективно,  на  сегодняшний  день  эксперты  и  специалисты  по  выдаче  патентов  повсеместно  сталкиваются  с  этой  задачей. 

В  основе  гипотезы  всех  исследований,  посвященных  изучению  причин  возникновения  финансовых  инноваций,  лежит  несовершенство  финансовой  системы  и  финансового  рынка,  которая  стимулируют  развитие  финансовых  инноваций.

Именно  несовершенство  финансового  рынка  препятствует  выполнению  его  участниками  функций,  возложенных  на  них  финансовой  системой.  При  этом  финансовые  инновации  становятся  результатом  принятия  оптимального  решения  в  ответ  на  проблемы  и  ограничения,  препятствующие  распределению  риска  [10].

Как  известно,  для  толкования  сущности  определенных  категорий  и  экономических  явлений  изучаются  их  функции.  Р.  Мертон  выделяет  шесть  функций  финансовых  инноваций  [9]:

1.  Поддержание  движения  денежных  средств  во  времени  и  пространстве.

2.  Аккумулирование  ресурсов.

3.  Управление  риском.

4.  Обеспечение  необходимой  информацией  для  принятия  решений

5.  Решение  проблем,  связанных  с  риском  недобросовестности  и  информационной  асимметрии.

6.       Содействие  реализации  товаров  и  услуг  через  платежную  систему.

В  научных  работах  других  авторов  этот  список  имеет  незначительные  различия.  Так  к  примеру,  в  работе  Дж.  Финнерти  [2]  определяется  набор  функций,  две  из  которых  близко  соответствуют  функциям  перечисленных  Р.  Мертоном  (диверсификация  риска  и  снижение  затрат).  Функция  «увеличении  ликвидности»,  которая  определена  Дж.  Финнерти,  по  сути  отражает  функции  движения  и  аккумулирования  денежных  средств,  описанных  Р.  Мертоном. 

БМР  (1986)  для  определения  функции  финансовых  инноваций  использует  несколько  иную  схему,  где  основное  внимание  уделяется  передаче  рисков  (как  ценовых,  так  и  кредитных),  повышению  ликвидности  и  формированию  ресурсов  для  нужд  экономических  субъектов  (в  форме  кредитов  и  собственного  капитала). 

Несмотря  на  то,  что  финансовым  инновациям  посвящено  множество  работ  и  приводятся  различные  классификации  и  функции,  разветвленность  особенностей  и  функций  отдельных  продуктов  усложняет  формирование  целостной  системы  определения  форм  финансовых  инноваций.  К  примеру,  в  функциональной  схеме,  предложенной  Р.  Мертоном,  секьюритизация  активов  выполняет,  по  меньшей  мере,  три  функции:  объединение  различного  вида  будущих  обязательств,  модификация  источника  риска  за  счет  диверсификации  и  поддержание  движения  денежных  средств  во  времени  и  пространстве. 

Исследование  функций  финансовых  инноваций  в  совокупности  с  причинами  их  возникновения  определяют  их  необходимость  в  современной  финансовой  системе. 

Во-первых,  финансовые  инновации  возникают  в  результате  зарождения  признаков  неэффективности  рынка  или  в  состоянии  несовершенства  его  функционировании.  При  таком  состоянии  рынка  происходит  затруднение  перемещения  денежных  средств,  следовательно,  у  экономических  субъектов  снижаются  возможности  управления  рисками.  В  исследованиях  Д.  Даффи  и  Р.Рахи  выявляют  условия,  при  которых  в  целях  достижения  равновесия  участниками  рынка  создаются  новые  формы  финансовых  инструментов.  Основным  фактором,  по  мнению  авторов,  выступает  хеджирование  ценового  риска,  с  которым  рынок  не  способен  достичь  совершенства  с  традиционными  ценными  бумагами.  Также  данному  вопросу  посвящено  исследование  М.  Гринблата  и  Ф.  Лонгстафа,  которыми  изучены  предпосылки  возникновения  Казначейских  «стрипсов»  (Separate  Trading  of  Registered  Interest  and  Principal  of  Securities  —  STRIPS)  —  облигаций  с  нулевыми  купонами.  По  мнению  авторов,  причиной  появления  этих  инструментов  опять  же  является  стремление  поддержать  эффективность  рынка,  при  котором  инвесторы  гарантированы  в  получении  купонных  доходов  [4].

Во-вторых,  финансовые  инновации  создаются  для  устранения  несоответствия  или  информационной  асимметрии  между  инсайдерами  и  аутсайдерами.  Основные  результаты  исследований  в  этой  области  показывают,  что  новые  формы  сделок  на  финансовых  рынках,  заключаются  для  согласования  интересов  сторон  или  принуждению  эмитентов  к  раскрытию  информации.  Так  в  работах  М.  Харриса  и  А.  Равива  [5],  а  также  Ф.  Аллена  и  Д.  Гейла  [1],  подчеркивается,  что  долговое  финансирование  служит  повышению  дисциплины  менеджеров  в  ситуации,  когда  ликвидационная  стоимость  корпорации  превышает  ее  текущую  рыночную  стоимость.  В  этом  случае  менеджеры  (инсайдеры)  продолжают  операционную  деятельность,  тогда  как  акционеры  компании  (аутсайдеры)  склонны  к  ликвидации.  Повышение  дисциплины  осуществляется  в  случае  долгового  финансирования  путем  раскрытия  информации  перед  инвесторами,  которые  смогут  инициировать  процедуру  банкротства.

В-третьих,  финансовые  инновации  создаются  для  сокращения  транзакционных  издержек  или  улучшения  маркетинга.  В  исследовании  Р.Мертона  транзакционные  издержки  рассматриваются  как  фактор  развития  финансового  посредничества.  По  его  мнению,  финансовые  посредники  путем  сокращения  различных  расходов,  связанных  с  проведением  платежей  позволяют  достичь  оптимального  уровня  между  потреблением  и  инвестициями.  В  работе  описывается,  как  фондовые  свопы  могут  служить  эффективным  инструментом  получения  дохода  для  международных  инвесторов  [8].  С  точки  зрения  Д.  Мадан  и  Б.  Субра  (1991)  попытка  финансовых  посредников  сократить  расходы  на  маркетинг  с  целью  увеличения  прибыли,  приводит  к  появлению  ряда  новых  финансовых  продуктов,  которые  в  последствие  становятся  более  привлекательными  для  широкого  круга  инвесторов  [6].

В-четвертых,  финансовые  инновации  создаются  в  результате  ужесточения  налогового  режима  и  финансового  регулирования.  Данному  вопросу  посвящено  множество  научных  работ.  К  примеру,  согласно  утверждению  М.  Миллера  «…основным  стимулом  возникновения  инноваций  за  последние  двадцать  лет  является  регулирование  и  налоги»  [9].  К  продуктам  финансовых  инноваций,  возникших  в  результате  налогов  и  вызванных  регулированием,  относятся  облигации  с  нулевым  купоном,  евродоллары,  евробонды,  различные  виды  инструментов  привязанных  к  акциям,  используемых  для  получения  прибыли  освобожденного  от  налогообложения  на  прирост  капитала,  а  также  доверительные  инструменты  [3].

В-пятых,  развитие  финансовой  глобализации  и  возрастание  рисков,  стимулировало  возникновение  и  развитие  инноваций  на  финансовом  рынке.  Основные  научные  труды  по  тематики  финансовых  инноваций,  связывают  их  развитие  с  процессами  глобализации.  Глобализация  различных  экономических  процессов  и  интернационализация  деятельности  компаний,  инвесторов  и  государств  увеличивает  влияние  всевозможных  рисков  (от  обменного  курса  до  суверенного  риска).  К  примеру,  Межамериканский  банк  развития  впервые  использовал  инструмент,  который  учитывал  риск  конвертируемости  национальной  валюты  и  обеспечил  гарантию  платежей.

В-шестых,  развитие  технологий  стимулировали  расширение  видов  финансовых  инноваций.  Процесс  секьюритизации,  который  основан  на  сложных  интегрированных  схемах  широко  использует  достижения  в  информационной  технологии.  ИТ  и  успехи  в  области  телекоммуникаций  (Интернет)  способствовали  появлению  таких  инноваций  как,  новые  методы  андеррайтинга  ценных  бумаг  (например,  OpenIPO),  новые  методы  сборки  портфелей  акций  (folioFN),  новые  рынки  ценных  бумаг  и  новые  формы  сделок  по  ценным  бумагам.

Новые  «интеллектуальные  технологии»,  в  том  числе  модели  ценообразования  деривативов,  позволили  с  легкостью  использовать  в  расчетах  различные  методы  определении  будущей  конъюнктуры.  Это  стало  причиной  распространения  сделок  и  появления  новых  контрактов.  За  основу  всех  моделей  взяты  методы  и  взгляды  таких  ученных  как  Блек,  Скоулз,  Мертон  и  другие.  Сложные  расчеты  определения  цены  с  учетом  риска,  которые  в  условиях  высокой  волатильности  невозможно  получить  в  короткий  срок  без  высокотехнологических  информационных  систем.

Список  литературы:

1. Allen  F.,  Gale  D.  Financial  Innovation  and  Risk  Sharing.  Cambridge,  MA:  «MIT  Press»,  1994.  —  p.  140—147.
2. Finnerty  J.D.  An  overview  of  corporate  securities  innovation  //  Journal  of  Applied  Corporate  Finance,  —  1992.  —  №  4(4).  —  P.  23—39.
3. isher  L.,  Brick  I.,  Ng  F.  Tax  incentives  and  financial  innovation:  The  case  of  zero-coupon  bonds  and  other  deep  discount  corporate  bonds  //  The  Financial  Review,  1983.  —  p.  292—305.
4. Grinblatt  M.,  Longstaff  F.A.  Financial  innovation  and  the  role  of  derivative  securities:  An  empirical  analysis  of  the  Treasury  STRIPS  program  //  Journal  of  Finance,  —  2000.  —  №  55(3).  —  P.  1415—1436.
5. Harris  M.,  Raviv  A.  The  design  of  securities  //  Journal  of  Financial  Economics,  —  1989.  —  №  24.  —  p.  255—287.
6. Madan  D.,  Soubra  B.  Design  and  marketing  of  financial  products  //  Review  of  Financial  Studies,  —  1991.  —  №  4(2).  —  p.  361—384.
7. Merton  R.C.  Financial  innovation  and  economic  performance  //  Journal  of  Applied  Corporate  Finance,  1992  4(4).  —  P.  12—22.
8. Merton  R.C.  On  the  application  of  the  continuous  time  theory  of  finance  to  financial  intermediation  and  insurance.  Geneva  Papers  on  Risk  and  Insurance:  Twelfth  Annual  Lectures  of  the  Geneva  Association.  Geneva,  1989.  —  p.  225—262.
9. Miller  M.H.  Financial  innovation:  The  last  twenty  years  and  the  next  //  Journal  of  Financial  and  Quantitative  Analysis,  —  1986.  —  №  21(4).  —  p.  459—471.
10. Miller  Merton  H.  Debt  and  taxes  //  Journal  of  Finance,  —  1977.  —  №  32.  —  p.  261—275.
11. Oslo  Manual,  Guidelines  for  Collecting  and  Interpreting  Innovation  Data.  3rd  edition.  Paris:  OECD  Publishing,  2005.  —  163  p.
12. Rogers  E.M.  The  Diffusion  of  Innovations.  New  York,  «Free  Press»,  1983.  —  576  p.